论文参考2

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第一章 绪论

1.1 选题的意义

盐碱地是一种重要的土地资源,全世界盐碱地面积约为9.55×108hm2 ,我国约有9913×104hm2 ,其中现代盐碱3693×104 hm2 ,残余盐碱土4487×104hm2 ,潜在盐碱土1733×104hm2 ,大致可分为滨海盐土和海涂,黄淮海平原盐渍土,东北松嫩平原的盐土和碱土,半漠境内陆盐土和青新极端干旱的漠境盐土五大片[1]。盐碱地是各种盐土和碱土以及不同程度盐化和碱化土壤的总称。其特点是土体中含有较多的盐碱成分,具有不良的物理化学性质,致使大多数植物的生长受到不同程度的抑制,甚至不能成活。当今世界,人口、粮食、环境、资源等压力不断增大,促使人们开发利用大片分布的盐碱荒地来缓解危机。

向日葵是我国主要油料作物之一，具有较强的抗旱和耐盐碱的特点，其籽实营养丰富，用它作原料榨出的葵花油，芳香可口，没有异味，其独特之处是亚油酸含量较高（含68%-70%），有益于人体健康。而且副产物——饼粕营养健康，是畜禽的好饲料。随之人民生活水平的提高，对向日葵油的需求量也越来越高[2，

3]

。

所以根据向日葵本身的特点，利用高科技对其进行抗盐碱和提高油脂合成率

的定向选育，此项目的研发和市场推广的价值还是相当可观。但是我国对农业高科技研发项目价值进行定量评估的应用几乎还处于空白状况。如何来对农业高科技研发项目价值进行定量评估，且应该用什么方法呢？实物期权作为一种新兴的投资评估工具,以能够解决传统分析方法中所无法克服的高度不确定性和管理灵活性而被广泛的应用。

从二十世纪七十年代默顿期权的理论提出,到1973年布莱克-斯科尔斯模型的提出,再到1979年Cox-Ross-Rubinstein二项式期权定价模型的提出,现代期权理论得到了飞速的发展。期权理论的应用范围也从原来单一的金融领域扩展到目前的金融资产、实物资产领域以及管理等多个领域。期权理论的发展和成熟使得传统投资分析方法相形见绌,尤其是当实物期权概念被提出之后,许多具有高度不确定性和管理灵活性的项目评估和定价得到了相对精确的、比较符合实际的结论。实物期权方法从某种程度上来说是对原有投资决策方法的一种革命,它利用复制技术以及风险中性定理来对项目进行估价,是一种建立在传统净现值方法基础之上,但又克服了NPV法的种种与现实不符的假设的可行方法。它在矿产资源开发,高科技产品开发,项目投资评估等方面为人们提供了新的思路和指导[4]。

本文基于以上意义，尝试借助实物期权二叉树定价模型对抗盐碱油用向日葵品种研发项目的价值进行定量研究，为今后的相关研究提供数据参考。

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1.2 国内外研究动态[5]

金融理论的逻辑起点是一般均衡，即投资者在追求个人福利最大化的过程中通过市场相互作用从而实现平衡状态。期权定价的理论基础主要以下三个方面:无套利均衡原理，风险中性定理，市场完全性与有效性的假设。

1.2.1 国外研究动态 （1） 国外定价模型研究进展

实物期权定价模型直接来源于金融期权定价模型，两者是一种互相对应的关系。国外对期权定价模型的研究已有很久历史，最早的期权定价模型是Bachelier (1900)提出的。Black和Scholes(1973)在美国《政治经济学杂志》上发表的一篇题为“期权定价与公司债务”的论文，提出了著名的B-S期权定价模型，在期权定价发展史上具有里程碑的意义。同年，Merton(1973)对模型进行扩展，提出了B-S-M模型，考虑了股利对期权价值的影响，最先的这两个模型都是基于连续时间的条件。

我们可以看到期权定价模型主要有两类:一种是基于连续时间的B-S定价模型，另外一种是基于离散时间的二项式定价模型。自从Myers(1977)年提出了实物期权的概念，一些学者开始使用期权定价模型来计算实物期权的价值。关于实物期权定价模型的研究还处在不断的探索中。另外对复合期权的定价理论界一直没有找到太好的办法，研究者还在不断地进行探索。

（2） 国外实际应用研究进展

国外对实物期权的研究领域已相当广泛，各个行业都有涉及，本文将重点对实物期权法应用于农业类投资项目评价的文献研究进行回顾。Price Wetzstein (1999)研究了用实物期权法评价一个农业高新技术项目的可行性，并通过实例进行了验证，投资该项目具有较大风险。Tzouramani和Mattas(2004)将实物期权理论应用到农业类投资项目评价中，验证了实物期权法在农业类投资项目评价中的可行性。Price,Lamb和Wetzstein(2005)使用实物期权法分析了美国东南部政府的农业补贴政策的变化对农业高新技术项目投资决策的影响。通过这些农业高新技术项目相关文献研究发现国外对实物期权法应用于农业高新技术项目评价的研究和别的行业的应用相比还相对较少，还未形成清晰的评价框架，且对期权定价模型各参数的确定方法过于简单，没有结合农业高新技术项目的特点做具体研究。

1.2.2 国内研究动态 （1） 国内定价模型研究进展

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国内对实物期权的研究从上世纪九十年代末才开始，研究的重点还主要是概念的引进和实物期权理论的具体应用，同时也有少量学者在实物期权定价模型方面做了一些探索性的研究，但主要是以修正和推广经典模型为主。国内近年来也开始有不少学者开始关注定价模型理论方面的研究，但是与国外相比还处于起步阶段。

（2） 国内实际应用研究进展

国内对实物期权的研究相对起步较晚，一直到1998年以后才有一些学者开始对实物期权进行研究。且到目前为止，国内的研究主要以实物期权的应用为主。应用研究最多是研发方面，其次是收购兼并，大型投资，信息技术。另外还注意到实物期权在其它领域的应用分布比较零散，有劳动力流动，武器装备投资，消费者行为的分析等。和国外相比，国内的文献还都主要以实物期权的具体应用为主，相关的理论性研究较少，且在具体应用方面和国外也有一定差距，还处于一个跟进、引入阶段，研究的范围也还比较有限。

1.3 本文框架内容

本文共分为五章。

第一章首先阐述本课题的选题意义，解决为什么选这个课题，及其有什么意义；其次宏观的概括的介绍国内外有关实物期权的模型和应用的研究发展动态；最后对本论文的内容安排进行说明。

第二章首先对传统价值评估理论进行回顾，然后对实物期权理论进行介绍，通过对比说明本文选择应用实物期权理论对项目进行定价的原因。

第三章确定本文研究项目的评估定价模型。

第四章引入所要研究的问题，应用具体模型，进行各项参数的分析和确定，代入模型中求解，最后得出本文所研究项目的具体价值。

第五章通过本课题的研究过程，总结优点和不足，并对未来进行展望。

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第二章 传统价值评估理论和实物期权理论的研究

2.1 传统价值评估理论[6]

传统的项目价值评估方法可分为两类，一类是确定性决策方法，另一类是不确定性决策方法。确定性决策方法包括净现值法、内部收益率法和投资回收期法；不确定性决策方法包括肯定当量法、风险调整贴现率法、敏感性分析法和决策树法。下面仅对净现值法、敏感性分析法和决策树法分别进行介绍。

2.1.1 确定性决策方法

（1） 净现值法(Net Present Va1ue Approach)

净现值法是指利用净现值指标对投资项目价值进行评估的方法。净现值是指投资项目在寿命期内现金流入的现值总额与现金流出的现值总额之间的差额。其计算公式为:

nIkOk （2-1） NPV????kkk?0(1?i)k?0(1?i)n其中：

n:投资项目的寿命期

Ik:第k年的现金流入量 Ok:第k年的现金流出量 i:预定的贴现率

净现值指标是反映项目在整个寿命期内总获利能力的动态评价指标，用该指标对项目进行决策遵循的准则是:对单一方案而言，NPV资； NPV面的限制，应以净现值最大者为最优。

?0时，对该项日进行投

?0时，拒绝向该项目投资。在多方案中进行选择时，如果没有资金方

2.1.2 不确定性决策方法

（1） 敏感性分析(Sensitivity Analysis)

敏感性分析是项目价值评估常用的一种研究不确定性的方法。它是在确定性分析的基础上，进一步分析不确定性因素的变化对投资项目价值变化的影响程度。若某种不确定性因素在较小的范围内变动，会造成投资项目价值较大的变动，从而影响原来结论的正确性，则该不确定性因素是敏感因素。不确定性因素变动的范围越小，其造成投资项目价值变动的范围越大，则敏感性越强。根据项目不确定性因素的多少和每次变动因素的数量，敏感性分析分为单因素敏感性分析和多因素敏感性分析。

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① 单因素敏感性分析

每次只变动一个不确定性因素，而其他因素保持不变时所进行的敏感性分析，叫做单因素敏感性分析。单因素敏感性分析是假设某一因素变动而其他因素不变时对投资项目价值的影响，但实际上各不确定因素变化对项目经济效益的影响是交叉地、综合地发生着，若要考虑这种情况，则必须进行多因素的敏感性分析。

② 多因素敏感性分析

每次同时变动多个不确定性因素的敏感性分析，叫做多因素敏感性分析，最常用的是双因素敏感性分析。

敏感性分析不能明确指示不确定因素的变动对投资项目价值影响的可能性有多大。可能会出现这样的情况，己经找出的某一敏感性因素，在未来可能发生变动的概率很小，以至于可以不必考虑它的影响；而另一个不敏感因素，可能发生变动的概率却很大，以至于必须考虑其变化对投资项目价值的影响。这一问题是敏感性分析本身所无法解决的，必须借助于其他方法。

（2） 决策树法(Decision Tree Analysis)

利用决策树形图进行决策分析的方法称为决策树分析法。当决策涉及多方案选择时，借助由若干节点和分支构成的树状图形，可以形象地将各种可供选择的方案、可能出现的状态及其概率，以及各方案在不同状态下的条件结果值简明地绘制在一张图表上，以便讨论研究、补充修正，做出最佳选择。

采用决策树法进行决策时，决策过程完整，决策者能够有步骤的进行决策，层次清晰，阶段明显。由于决策树比较直观，它可以使决策者在决策过程中“走一步看几步”，使决策者用科学的逻辑推理去周密的思考各有关因素。但决策树法的缺点也不少:在现实的投资决策过程中，影响现金流量的变量如此之多，可能使得决策分析变得异常复杂，甚至让决策者无所适从;决策树所描述的不确定性事件属于离散状态，但现实环境中，对不确定性的解释常常是连续型的，这样管理者并不能从中获得在哪个时点实施决策的确切信息;还有就是如何确定适当的贴现率的问题，如果使用一个固定的风险调整贴现率，就意味着假设风险随时间按固定的比率连续增长，而不是离散型的，既然离散模型是恰当的话，就应该在不同的时期使用不同的贴现率，因为管理灵活性措施的权利与义务的不对称性常常会改变资产本身的风险状况。

2.2 实物期权理论

通过上面的介绍，我们可以看到传统的价值评估方法在对投资项目进行评估时忽略了许多重要而现实的影响因素，因而在评估具有经营灵活性或战略成长性

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