有关我国当前货币调控基准利率选择研究(3)

　　就我国当前而言，政府发行的国债主要是中长期国债，缺乏流动性，不便用于央行的公开市场操作，而且国债利率尚未形成合理的收益率曲线和期限结构，因此，在我国，国债利率就更加不适合作为中央银行宏观调控的基准利率了。当然，毋庸置疑，在我国，国债利率应该作为金融市场上各微观主体给其他债券 (固定收益证券)品种发行定价的基准利率，同时也应作为央行密切关注的重要经济、金融指标之一。

　　五、银行同业拆借利率

　　许多学者认为，应当选择银行同业拆借利率作为央行宏观调控的基准利率。银行同业拆借利率包括两种，一种是银行同业头寸拆借利率，期限较短，在国外大多是指无抵押的银行同业隔夜拆借利率，它是银行同业间买卖超额准备金(储备资产之一)所形成的利率，在美国通常称为联邦基金利率；另一种是银行同业短期拆借利率，期限相对较长，例如在我国是指拆借时间在4个月以上一年以内的利率。通常人们关注的。被视为央行货币政策调控基准利率的银行同业拆借利率是指前一种拆借利率。

　　银行同业拆借利率具备了基准利率所应具备的所有特征：它反映和影响着金融市场上银根的松紧变化，制约或主导着整个利率体系中的所有其他利率；它是货币市场上的一种市场利率；特别难得的是，由于央行是整个金融系统储备资产唯一的最终提供者，央行无论是通过国外净资产或国内信贷哪一条渠道向金融系统提供储备资产，都将会影响金融系统的超额准备金和银行同业拆借利率，所以在这个市场上央行具有很强的控制力。可见，银行同业拆借利率相比而言最适于选作央行货币调控的基准利率。

　　在发达市场经济国家的实践中，央行往往选择银行同业拆利率为基准利率。例如美联储实施货币政策调整时，一般都会宣布将联邦基金利率即银行同业拆借利率上调或下调多少个基点；欧洲中央银行的货币政策操作也是引导银行同业拆借利率朝着目标利率范围(上下限)变化。

　　那么在我国，将银行同业拆借利率作为央行宏观调控的基准利率是否合适呢?不难发现，我国自 1 996年6月放开银行同业拆借利率以来，至今该利率已基本上完全实现了市场化，而该利率在我国整个利率体系中的主导作用和央行对该利率较大的控制力则不容怀疑，因此可以说，将我国银行同业拆借利率视为央行宏观调控的基准利率是合理的。不过我们不要忘记，由于我国全社会金融资产的90％掌握在商业银行手中，而商业银行资产的70％以上是贷款，同时商业银行的存贷款利率都没有市场化，这就使得目前阶段我国银行同业拆借利率对商业银行存贷款利率的影响大打折扣。为此，我国央行现阶段不得不以货币供应量为货币政策中间目标，而不是以利率为货币政策中间目标；将货币政策的操作目标主要锁定为商业银行的超额准备金(戴根有， 2002b)，而不是锁定为银行同业拆借利率，这就使得银行同业拆借利率即便被视为基准利率，在我国目前是有名无实。

　　六、简短的結论

　　通过以上分析，我们的结论是：在市场经济下，就本质而言，央行选择银行同业拆借利率为基准利率方为理性选择。当然，在我国转轨现阶段，央行将银行同业拆借利率选择为基准利率，条件尚不够成熟。在我国，银行同业拆借利率要真正发挥基准利率作用，有待于整个利率体系的市场化，有待于央行金融间接调控体系的完善，有待于央行的中间目标和操作目标实现从数量型向价格型的转变。

　　参考文献

　　[1]De Grauwe 2000，Economics Of Monetary Union 4thEdition Oxford University Press.

　　[21陈时兴.我国国债的利率效应与基准利率研究[J].当代经济研究。2001，(8).

　　[3]戴根有.关于利率市场化[N].金融时报，2001—11—26：2001—12—24.

　　[4]戴根有.中国稳健货币政策的基本经验和面临的挑战[J].中国金融.2001.(8).

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