浅析如何应对大宗商品进口贸易融资问题

蔡　祥　上海东源企业发展股份有限公司

从上世纪90年代中期以来，中国大宗商品的消费量在全球总消费量中的比重逐年递增，作为国际大宗商品市场上主要交易商的地位不断得以强化和提升在过去的几年中，中国已成为世界上铁矿石：铜、大豆、橡胶和黄金等大宗商品最多的进口国。在不久的将来，原油的进口量也将超越美国。在这些井喷的进口量数字背后，却也出现了这样那样的问题，尤其是贸易融资问题尤为突出。

一、我国大宗商品进口贸易融资问题

（一） 基于真实进口需求的融资问题

自2009年全球央行为应对金融危机打开量化宽松货币政策之门之后，过多的货币推高了大宗商品的价格，在市场需求并未有实质复苏的背景下，推高了资产的价格，形成了资产泡沫，最终在2011年三季度以后泡沫开始破裂，大宗商品价格江河日下，而过剩的商品又造成社会资源的极大浪费。而且美联储前主席伯南克自2013年第四季度开始实施的减少购债计划，视市场情况逐步退出量化宽松货币政策，以及过去三年多来货币刺激经济的作用并没有实质上转换为需求复苏的综合“发酵”下，造就了我国以进口大宗商品为原料再加工出口的企业因外需不足，开工率下降，产成品库存积压严重的局面，从而进一步降低了进口大宗商品的需求，在众多的保税区仓库内出现了创历史数据的大宗商品“沉淀”，到2013年底，青岛保税区内的橡胶库存已经突破35万吨，上海期货交易所注册仓单17万吨，再加上其他分散在全国各地的“隐性”库存，总量可能达100万吨之多，而上海保税区内的铜也已经有75万吨之多。一方面这种进口需求“虚高”造成贸易数据增大，给海关的监管带来了很大的麻烦，另一方面过多的进口“沉淀”又造成国内大宗商品价格一路暴跌，价值缩水严重。为了归还银行的融资款，贸易商们只有利用仓单继续向银行抵押再融资，再以更低的价格不断进口，以期摊薄成本,越低越买,形成恶性循环，不能自拔。最终在国内需求疲软的状况下，这些“沉淀”中的大宗商品变成了“死货”，一方面即使有部分贸易商对相关商品实施了套期保值措施，但由于套期保值的入市时间和价位不佳，套期后期货市场上的“蝇头小利”难抵现货市场上的暴亏，另一方面也有不少贸易商认为有些大宗商品的价格已经跌至成本线，故放弃卖出套期保值，没料到商品价格江河日下，仍然“跌跌不休”，最终亏损严重，甚至破产倒闭，给银行带来了不少坏账。

（二）基于无真实进口需求的“空转”融资投机

目前，我国大宗商品融资贸易主要以铁矿石、铜、大豆、棕榈油和橡胶等为主。调查显示，目前在国内港口仓库的铁矿石约为1.1亿吨，其中约有30%-40%被用于贸易融资，如果按当前市价每吨780元估算，总额在250亿到350亿元人民币。进口铜用于融资比例较铁矿石高，目前保税区仓库铜库存约为100万吨(其中境内保税区有75万吨，还有部分存放于韩国釜山和新加坡保税区，总额约25万吨)，其中约80%用于融资目的，按照目前铜价每吨4.7万元计算，大约融资额为380亿元人民币。大豆目前在港库存为650万吨，部分未在港的库存预计为130万吨，由于大豆压榨后主要是豆粕为主，按豆粕每吨价格（主力合约）3800元左右计算，其中40%被用于融资活动，总额约为120亿元人民币。棕榈油目前港口库存为126万吨，每吨价格约5200元，其中约30%用于融资，总额为20亿元人民币左右。橡胶青岛保税区有35万吨,上海期货交易所注册有17万吨，其中按50%用于融资,每吨14000元,总额在35亿元人民币。以上五类商品合计850到900亿元，由于大宗商品融资贸易中这几类商品占比较大，其他大宗商品规模有限(共约200亿元)。据此估计总的大宗商品贸易融资合计在1000亿元以上。

二、“空转”贸易融资问题的根源—“套利套息”窗口

（一） “套利套息”窗口的形成

得益于我国人口红利和有效的对外改革开放政策，自2005年7月21日我国汇率制度改革以来，从当时的汇率比价1美元兑8.27元人民币到2014年3月所创下的1美元兑6.03元人民币，人民币可谓一路缓慢升值，从而使得进口大宗商品对外进口付汇基本上处于“无风险盈利”状态。

利率是资金的价格，在成熟市场经济条件下,存贷利差主要取决于商业银行的竞争状况、社会资金的供求情况，我国与国外之所以存在一定的“利差”，一方面是因为我国利率市场化改革仍在进行中，既有市场竞争的成分也有央行管制的因素，因此不能真正体现资金的真实价格，另一方面发达国家宽松货币政策加码与中国相对收紧的货币政策之间形成利差。2008年美国金融危机后，美联储为了刺激美国经济走出低谷，实施了三轮量化货币宽松政策（QE）,同时将利率保持在较低水平，与此同时，欧盟和我国的香港也实施了刺激政策，这些国家和地区目前与我国境内的利差基本保持在3%以上，套息“窗口”的打开助长了无真实进口需求贸易融资的“泛滥成灾”。

（二）“空转”贸易融资的主要操作模式

这种操作模式涉及三家公司和两家银行，这三家公司为一家外商，一家国内贸易商和该贸易商的离岸子公司（多为香港子公司），两家银行一家为国外银行，一家为国内银行。具体流程简述为，国内贸易商从外商处购买进口船货提单或已经储存在中国保税区内的大宗商品仓单，并向国内银行支付大约10%-20%开证保证金后（视企业的规模和信誉度而定，有时候不需要任何保证金），让国内银行开具一般为90天的远期信用证（美元信用证）支付给外商，外商收到信用证后交付仓单或提单。国内贸易商承兑汇票后得到仓单或提单，经空白背书后，将其转让给自己的离岸子公司（香港子公司）。与此同时，收到信用证的外商在国外银行以信用证质押获得贷款，接着用这批贷款以低于其此前卖出价的价格（扣除贷款利息和服务费后的价格）从上述离岸子公司购回仓单或提单。如此循环，该大宗商品并未进入消费领域，只是在三家公司手中空转一次，便使国内贸易商成功从国外银行获得一笔美元低息贷款，通常只有2%-3%左右，而正常情况下，国内一笔贷款的年息在8%左右，扣除成本和手续费用后，存在相当大的获利空间。如果所得资金用于投向短期高收益理财产品，还能获得更大的收益，再加上人民币一直处于升值通道，汇率差也是一块收益。而这种信用证融资的模式是可以不断循环操作，最易助推流动性泛滥，而这正是融资贸易中的最大危害。作为热钱流入的一种途径，虚假贸易融资会造成金融市场的风险攀升,包括热钱无序流动，人民币过快升值和信贷过度杠杆化等。

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