关于美国私有化退市中的13E-3

关于美国证监会13E-3规则（Rule 13E-3）和 13E-3表格（Schedule 13E-3）的简单介绍

一、私有化的方式

（1）长式合并路径(long-form merger):

由大股东直接与目标公司合并，或由大股东先设立一个全资子公司，然后通过该子公司与目标公司进行合并。在合并协议中通常会规定，小股东放弃目标公司股份后所获的对价为现金或是债券、可赎回优先股等。

（2）要约收购&简易合并(tender offer followed by short-form merger):

通常的操作分为两个步骤，第一步是大股东通过要约收购获得足够多的股份，使其控制的股份达到目标公司总股份的90%以上；第二步进行一个简易合并，合并决议中规定，小股东放弃目标公司股份后所获的对价为现金或是债券、可赎回优先股。该简易合并只需要母公司董事会作出决议即可实施，不需要母、子公司的股东大会决议通过。 （3）反向股份分割(reverse stock split):

公司还可以采取反向股份分割的方式缩减登记的股东人数，使得股东人数低于SEC的要求，从而无需继续递交信息披露报告。如果并购方在公司的权益大于其他任何非关联股东，并购方可以实行反向股份分割，发行新的股票，合并之前几份旧的股票，同时，这一份新的股票数额将超过最大的非关联股东持有的权益。

二、私有化流程 （1）长式合并路径(long-form merger) 1.收购方委任财务顾问、法律顾问 2.目标公司宣布收到不具约束力的收购意向 3.目标公司成立特别委员会 4.特别委员会委任财务顾问、法律顾问 5.收购方设立并购母公司与并购子公司 6.投行出公平性意见 7.董事会和卖方达成协议（或者否决，或者重新谈一个价格） 8.向证监会提交表格13E-3，同时向股东发放收购文件（间隔20天） 9.召开临时股东大会 10.股东大会投票通过（或否决）并购 11.私有化完成，股票停止交易，退市结束（或投票没通过，私有化失败） 备注：在特别委员会委任财务顾问和法律顾问之后，财务顾问会出公平性意见，也可能还有个询价的过程(go-shop)——董事会和卖方达成协议，之后再向SEC提交13E-3表格，SEC会审核，有时候会要求补充一些文件。在获得SEC审核之后，公司要向全体股东寄出股东代理委托书14A。文件发出和股东大会召开之间通常间隔20天，给股东有时间考虑是否接受要约。 （2）要约收购&简易合并(tender offer followed by short-form merger) 1.收购方委任财务顾问、法律顾问 2.目标公司宣布收到不具约束力的收购意向 3.目标公司组建特别委员会并聘请独立的特别委员会顾问 4.特别委员会和买方协商要约收购和合并协议的条款条件（第1-10天） 5.公司和买方共同合作起草《购买要约》（第12-19天） 6.特别委员会和董事会批准通过合并协议。公司和买方召开新闻发布会， 宣告同意业务合并的各条款以及预期的要约收购。（第20天） 7.要约收购的“开始日”。投放报纸广告，概述购买要约。公司和买方合作向股东发放要约收购文件。向SEC提交Schedule 13E-3 表。（第20天） 8.公开要约收购 9.要约收购的交割。完成要约收购时，控股股东需向少数股东支付现金对价。因此，在进行要约收购的同时，控股股东必须完成必要的融资以为要约收购筹集资金。然后，交付资金以将认购的股份转化为存托股份。 10.SEC完成Schedule 13E-3 表的审查

11.完成简易合并

三、美国证券法关于私有化的特别规则——SEC Rule13e-3和Schedule 13E-3

私有化在美国第一次大规模涌现时，美国证券交易委员会(SEC)很快就注意到了私有化中出现的各种问题，为规制私有化交易中的特殊问题，SEC制定了专门的规则，即规则13e-3(Rule 13e-3)。规则13e-3并不是排他性适用的，私有化交易还会受联邦证券法律下其他规定的约束。

（一）SEC规则13e-3概况

1975年2月6日，SEC发布通告，首次公布了制定私有化特别规则的程序，并提出了两个规则草案（规则13e-3A和规则13e-3B）。到了1977年11月17日，SEC对规则草案（1975年）进行了修订和扩充，重新发布了提议稿，并向公众征求意见。该提议稿不仅要求进行充分信息披露，还提出对私有化交易公平性进行实质性规范，但后一规制引发了对SEC权限和规制必要性的争论。1979年8月2日，综合考虑了对1977年提议稿的各种反馈意见后，SEC删除了1977年提议稿中的实质公平要求，并颁布了新的规则和相应的披露表，即规则13e-3和13e-3表(Schedule 13e-3)。

1.SEC制定规则13e-3的理由

在1977年11月发布的通告中，SEC就为何要进一步制定规则来规范私有化交易进行了说明。

第一，私有化交易可能对投资者造成损害。首先，由于进行私有化交易的时间由发行人及其关联人掌控，他们可以选择在股市萧条的时候进行私有化，这样，投资者将被迫作出他之前没有预期的投资决策，会因此而遭受损失。其次，有些交易会等到交易结束才提交报告与进行披露，并且不需向股东传送信息，这样，投资者被剥夺了在交易结束前获得披露信息的权利。最后，私有化交易具有强迫效果。如一些非自愿交易（如简易合并）会迫使股东失去其股权权益。

第二，对于私有化交易潜在的危害效果，州法律并没有提供足够的救济。

第三，个人投资者被牵连在私有化交易中，不仅会对单个公司失去信心，也将导致其对整个证券市场丧失信心，进而造成了对公共利益的损害。

2.规则13e-3的适用与例外

规则13e-3的适用取决于三个要素：(1)所涉及的交易是否为“规则13e-3交易”；(2)如果是，则考虑是否存在不适用规则13e-3的例外情形；(3)如果不存在例外，则考虑“规则13e-3交易”下的权益证券是否依据《证券交易法》第12条进行了注册、或者该证券的发行人是否需要根据《证券交易法》第15(d)条提交定期报告。

(1)“规则13e-3交易”(Rule 13e-3 transaction)

规则13e-3中引入了“规则13e-3交易”的概念，并将其定义为：任何包含本规则所描述特定交易的一个交易或一系列，只要该等交易具有直接或间接产生本规则所描述特定效果的“合理可能性”或以产生这些特定效果为“目的”。本规则规定的特定交易为：(A)发行人或其关联人对发行人权益证券的购买；(B)发行人或其关联人发出的收购发行人某类权益证券的要约或要约邀请；或(C)受条例14A或条例14C约束的与特定公司事件相关的征集(solicitation)与分发(distribution)行为。本规则规定的特定效果是指：(A)使受《证券交易法》第12(g)条和第15(d)条约束的任何一类权益证券的持有人少于300人；或(B)使在全国性证券交易所上市交易或在全国证券协会中间交易商报价系统有权报价的任何一类权益证券下市或不再报价。

此外，根据定义，“规则13e-3交易”的发起人应为发行人或其关联人，也就是说，由非关联人发起的交易就算能产生上述特定效果也不能被视为“规则13e-3交易”，从而也就不适用本规则。SEC限定规则适用的交易必须是关联人发起的私有化交易，其原因在于，

那些发生在发行人与非关联人之间的交易通常是对等谈判(arm’s-length negotiation)的结果，一般不存在压迫和滥用权力的可能，因此规则并不对其进行规制。

(2)例外事项

规则13e-3在第(g)条规定了规则适用的例外事项，其中比较重要的例外事项是第一项。该项规定，当原要约收购是针对发行人的所有证券时，原要约收购已完全披露了该收购人进行私有化交易的意图、形式、效果，且后续私有化交易与要约收购中披露的实质上相似，或当原要约收购不是针对发行人的所有某类证券时，原要约收购完全披露了一个合并、清算或类似的拘束协议计划，且后续私有化交易是根据要约收购中披露的事项进行的，那么，只要该私有化交易发生在要约收购终止后一年内，且给予小股东的对价至少等于要约收购期间的最高出价，规则13e-3将不适用。

（二）SEC规则13e-3的披露内容

规则13e-3对披露信息的范围、信息披露的方式等进行了规定，13e-3表则规定了具体需要披露的事项。

1.信息披露的范围、方式

规则13e-3在第(e)条规定了须向证券持有人披露的范围。该条规定，除披露其他可适用条例及规则所要求的信息外，发行人或其关联人还必须向证券持有人披露如下信息：①13e-3表第1项要求的摘要表(Summary Term Sheet)；②在披露文件前部分“特殊因素”中的显著位置披露13e-3表第7、8、9项所要求的信息；③文件封面中必须显著说明，SEC和任何州证券委员会均没有：赞成或不赞成该交易、判断该交易的价值和公正性、判断文件中信息披露的充分性和准确性。该说明还必须清楚地指出，任何相反的陈述都将构成犯罪。④13e-3表第16(f)项所要求的与评估请求权有关的信息；以及⑤13e-3表其余项目所要求的信息。

规则13e-3在第(f)条规定了向股东传送信息的方式。如果事项涉及证券购买、合并表决等内容，则应在发生上述事项20天前向股东传送信息。

2.13e-3表的项目[20]

13e-3表规定了14项需要具体披露的事项（除了第1项的摘要和第16项的展示外），其中，第6、7、8、9项较为重要。

第6项规定，必须声明交易的目标并说明被收购证券的用途（如被收购证券将被保留、注销、库存还是其他处理）。第6(c)项还要求披露任何后续的计划、提议或谈判，如果它关系到或会导致：①包含有目标公司或其子公司的特别交易，如合并、重组或清算等；②目标公司或其子公司重大资产的购买、出让或转移；③目标公司股利政策等的重要变化；④目标公司现任董事会或管理层的变化，包括但不限于，改变董事数量或期限、对管理层雇用合同的重大修改等；⑤其他涉及公司结构或经营的重大变化；⑥目标公司任意种类证券的下市或停止报价；⑦目标公司任意种类证券终止在证券交易法第12(g)条下的注册；⑧目标公司暂停依据《证券交易法》第15(d)条进行报告；⑨目标公司其他证券持有人进行的收购；⑩可能阻止对公司控制权收购的公司章程等的变化。

第7(a)项规定，必须声明进行私有化交易的目的。第7(b)项规定，如果发行人或其关联人考虑过实现其声明目的的其他办法，应简要的描述这些办法，并说明不采纳它们的理由。第7(c)项规定，必须声明设计该私有化交易结构和决定采取现在进行该交易的理由。第7(d)项还要求，描述该私有化交易将对目标公司、关联人和小股东产生的影响（包括联邦税赋后果），该描述必须包括交易对目标公司、关联人和小股东产生好处和危害的合理详细讨论，其中，交易的好处与危害必须量化至可操作的程度。对第7项的披露如果只有结论性陈述，将不被视为进行了充分披露。

第8(a)项要求发行人或关联人声明其是否“合理相信”(reasonably believes)该

私有化交易对小股东是公平的或是不公平的。发行人或关联人对私有化交易公平性“没有合理信心”(no reasonable belief)的陈述，将不被认为对此进行了充分披露。第8(b)项规定，必须披露判断公平性所考虑的因素，即要合理、详细的讨论第8(a)项公平性判断所基于的重要因素及每个因素被赋予的权重（达到可操作程度）。这一讨论必须分析声明人的公平性判断有多少是基于指示(2)、第8(c)、(d)、(e)项以及第9项规定的因素。结论性的陈述，如“考虑到净账面价值、持续经营价值和发行人的前景，该私有化交易对小股东是公平的”，将不被视为对第8(b)项进行了充分披露。第8(c)项规定，必须声明设计的交易结构中是否需要经过非关联股东的多数表决通过。第8(d)项规定，必须声明非经营层董事中的多数是否决定雇用非关联代表，由该人代表小股东利益进行谈判，或准备关于交易公平性的报告。第8(e)项规定，必须声明该私有化交易是否经过了非经营层董事的多数表决通过。指示(2)指出，向小股东提供的对价是否为公平价值，与当前市场价格、历史价格、净账面价值、持续经营价值、清算价值、以往购买价格、第9项中描述的报告、意见、评价等因素相关。

第9(a)项规定，必须声明发行人或其关联人是否从外部人士获得了任何与私有化交易重大相关的报告、意见、评价，包括但不限于任何涉及支付对价、对价公平性、交易公平性的报告、意见、评价。第9(b)项规定，涉及第9(a)项或第8(d)项的关于交易条件的报告、意见、评价，应当①表明外部人士或非关联代表的身份；②简要描述外部人士或非关联代表的资格；③描述外部人士或非关联代表的挑选方法；④描述外部人士或非关联代表与目标公司及其关联人之间在过去两年中存在过的重大关系；⑤如果报告、意见、评价关系到对价的公平性，则目标公司及其关联人要声明是否决定支付该对价；⑥提供关于报告、意见、评价的摘要。

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