中国资本市场发展简要回顾(4)

年底，中国已全部履行了加入世界贸易组织时有关证券市场对外开放的承诺。对外开放推进了中国资本市场的市场化、国际化进程，促进了市场的成熟和发展壮大。

1. 合资证券期货经营机构的设立。中国于2002年发布了《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》，同年，上海、深圳交易所也分别发布《境外特别会员管理暂行规定》。截至2007年底，中国共有7家中外合资证券公司，28家中外合资基金公司，其中19家的外资股权已达到40 以上，有4家外资证券机构驻华代表处成为上海、深圳证券交易所特别会员，有39家和19家境外证券机构分别在上海、深圳证券交易所直接从事B股业务。此外，2006年银河期货经纪有限公司和荷兰银行合资成立了国内第一家合资期货公司，标志着外资机构正式进入中国期货市场。

2. 合格境外机构投资者（QFII）与合格境内机构投资者（QDII）机制的建立。在人民币资本项下未实现完全自由兑换的情况下，中国于2002年12月实施允许经批准的境外机构投资者投资于中国证券市场的QFII制度。截至2007年底，已有52家境外机构获得QFII资格，其中49家获得总计99．95亿美元的投资额度，有13家银行（包括5家外资银行），获准开展QFII托管业务。QFII的持续发展，有利于投资理念的转变，改善了基金行业的竞争格局，提升了行业整体水平，提高了中国资本市场的国际影响力。中国于2006年5月实施允许经批准的境内机构投资于境外证券市场的QDII制度。截至2007年底，有15家证券投资基金管理公司和5家证券公司获得QDII资格，总额度245亿美元。QDII的引入，不仅有助于理顺外汇市场的供求关系，而且使中国的投资者有机会投资更广阔的国际资本市场。

3. 继续推进大型国有企业集团重组境外上市。1999年以来，国内大型企业境外上市融资额逐年上升，2006年高达3 136．7亿元。H股、红筹股成为香港资本市场的重要组成部分。

4. 外商投资股份公司境内发行上市和外资战略投资上市公司。中国在2001年11月允许符合条件的外商投资股份公司申请在中国境内上市，在2002年11月允许外资受让上市公司国有股权和法人股权，于2006年2月允许外国投资者对已完成股权分置改革的上市公司通过具有一定规模的中长期战略性并购投资取得该公司A股股份。

5. 证券监管国际合作。中国证监会与境外证券期货监管机构、国际证监会组织（IOSCO）以及其他国际组织的交流与合作不断加强。截至2007年底，中国证监会已与33个国家或地区的证券期货监管机构签署了37个双边合作备忘录。这些备忘录的签署，使中外监管机构可以交流监管信息，相互提供跨境调查协助，开展人员交流与研究合作。2006年6月，中国证监会主席尚福林当选国际证监会组织执委会副主席。

结语在这一阶段，1999年《证券法》的实施及2006年《证券法》和《公司法》的修订，使中国资本市场在法制化建设方面迈出了重要的步伐；一批大案的及时查处对防范和化解市场风险、规范市场参与者行为起到了重要作用；国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的出台标志着中央政府对资本市场发展的高度重视；股权分置改革等一系列基础性制度建设使资本市场的运行更加符合市场化规律；合资证券经营机构的出现和合格境外机构投资者等制度的实施进一步推动了中国资本市场的对外开放和国际化进程。中国资本市场也在2006年出现了转折性的变化。

第四单元资本市场与中国经济和社会发展

中国资本市场的发展得益于中国经济和金融体系的改革，随着资本市场各项功能逐步健全，它也推动了经济和金融体制的改革，引领了一系列经济和企业制度的变革，促进了国民经济的增长，对中国经济和社会发展的影响日益增强。

第一节 资本市场对中国经济和企业发展的影响

在计划经济时期，资源主要通过行政手段配置，经济整体运行效率低下。随着中国经济逐步走向市场化，资本市场逐渐成为中国经济资源市场化配置的重要平台。

上市公司日益成为中国经济体系的重要组成部分截至2007年底，上市公司市值达32．7万亿元，相当于GDP的132．6％；宝钢、中石化、工商银行、中国人寿、中国平安、中国石油、大秦铁路等规模大、盈利能力强的企业日益成为资本市场的骨干力量；同时，上市公司的行业布局日趋丰富，产业结构由以传统工商业为主转向以制造业、电信、电子、能源、石化、金融、交通等基础和支柱产业为主的新格局，资本市场对国民经济的支持作用逐步显现。

资本市场融资和资源配置功能逐步发挥，推动了企业做大做强资本市场为企业拓宽了外部融资渠道，改变了其原来单纯依赖银行贷款和财政拨款的局面，在一定程度上降低了企业的负债率。截至2007年底，企业通过发行A股和可转债共筹资19 029．0亿元，通过发行企业债共筹资813．8亿元。图 1—7 2007年与1992年上市公司行业分布对比

同时，资本市场加速了资源向优势企业集中，增强了企业的核心竞争力，推动了一批企业的壮大，并促进了机械制造、金融、电子、能源、钢铁、化工等行业的发展。此外，资本市场有力地推动了企业重组和产业结构调整，从而促进了国有资产的保值增值，并为民营企业的发展提供了广阔的空间。

促进了企业的价格发现和价值重估在资本市场出现之前，中国企业缺乏有效的定价机制，估值通常基于企业的净资产，同时，国有企业股权和资产的转让过程不够透明，参与竞价的主体较少，个别交易只有一两家机构进行报价，没有公开有效的平台让更广泛的投资者参与竞价，因而难以取得与企业价值基本相符的价格。

在资本市场上，企业的价值主要由其未来盈利能力而非净资产决定。未来盈利能力越强，预期产生的现金流越大，企业的价值就越高，由此确立的企业价值往往数倍甚至数十倍于企业的净资产。

此外，企业通过资本市场可以在各方参与者尤其是机构投资者的不断博弈中形成相对公允的价格。过去十几年中，中国资本市场的发展使得大量中国企业得到了价格发现和价值重估，许多上市公司特别是上市国有企业的市场价值远远超出原先评估体系下的价值。

引领了企业制度变革，并促进了国有企业和国有资产管理模式的改变中国资本市场在自身建设和发展过程中，促进了国有企业的股份制改革。多数国有上市公司走在了股份制试点的前列，起到了先导和示范作用，推动了现代企业制度在中国的建立。资本市场还推动企业建立了公司治理机制，使公司治理从被忽视到被高度重视、从无章可循到日趋完善。上市公司普遍建立了股东大会、董事会和监事会的框架，股东大会作用日益加强，中小股东参与股东大会的积极性逐步提高，维权意识不断提升；董事会运作的独立性和有效性不断增强，

议事机制不断完善；监事会的监督作用也逐步发挥。同时，股权激励机制的引入，使管理层与股东间的利益更加趋于一致，有助于上市公司健全激励约束机制。此外，独立董事制度的引入，信息披露制度的逐步完善，强化了市场对上市公司的外部监督机制。国有企业通过改制上市逐步建立起规范化的现代企业制度。资本市场为国有资产资本化提供了平台和窗口，随着资本运作理念逐渐被接受，国有资产管理开始从以企业监管为主向以资本运营为主的方向转变，同时，国有企业中逐步建立了风险管理机制和企业综合评价指标体系，特别是股权分置改革完成之后，股价表现和每股收益变化将逐步成为衡量国有资产运营水平的主要指标之一。

丰富了吸引国际资本的方式，有助于中国经济更好地融入国际经济体系过去，中国吸引国际资本主要通过直接投资、合资等方式进行，缺乏公开、有效的交易平台。国外企业在技术上的强势地位，往往使中国不得不选择“市场换技术”的模式参与国际经济合作。

资本市场的出现为企业提供了与国际资本更加有效、公平的对接平台。通过资本市场，企业不仅可以吸引到以控股和参股中国企业为目的的国际战略投资者，也可以吸引到大量以投资回报为目的的国际财务投资者，同时，企业的定价也更为平等、透明。

特别是股权分置改革的完成，使中国资本市场在制度上与国外市场不存在根本性差异，各国投资者可以使用国际通行的方法对中国企业价值进行评估和定价。中国企业通过资本市场这个平台更为有效地获得了国际资本的认可，进一步提高了对国际资本的吸引力，促进了中国经济与世界经济的融合。

期货市场风险管理和套期保值功能初步发挥期货市场为微观经济主体提供了风险管理工具，使众多企业通过参与期货交易或运用期货市场价格信息合理安排生产，有效管理企业经营风险；农产品期货价格已成为东北、华北地区种植玉米、大豆、小麦、棉花等农产品的指导性价格，帮助其调整了种植结构，提高了种植效益；一些大宗商品期货品种，如铜、燃料油等，在国内期货市场的交易逐步对国际价格产生影响，使一些国际期货价格更多地体现了中国的供求关系，增强了中国相关企业把握国际市场的能力，提高了企业在贸易定价上的影响力，使中国商品贸易的国际竞争力进一步提高。

第二节资本市场促进了金融体系的改革

1. 改善了金融体系的结构。在20世纪90年代以前，中国金融体系主要依赖间接融资，金融结构严重失衡。资本市场的发展在一定程度上改变了这种局面，直接融资比重总体上升（见图l—9），金融结构得到改善。截至2007年9月底，中国资本市场资产总额占全部金融资产的比例为37％。

2. 提高了商业银行的治理水平。近年来，中国主要的商业银行，包括国有商业银行通过股份制改造、引进战略投资者和上市提高了资本充足率、实现了股权结构多元化，并改善了公司治理结构。图1—10 2003—2007年商业银行基金托管业务收入

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