西方股权激励契约结构研究综述_兼论对中国上市公司股权激励制度(2)

西方股权激励契约结构研究综述_兼论对中国上市公司股权激励制度的启示

乎在授予日已经得到了薪酬。股票期权风险则较高,由于行权价是根据现行市价来确定,如果未来公司的股票价格低于行权价,那么激励对象就可能分文不得。由此可以看到,相对于限制性股票,股票期权对于规避风险的激励对象而言,更会促使其积极行动。Bryan、Hwang&Lilien(2000)对限制性股票进行了研究,发现在促使风险厌恶的CEO投资于有风险但是增加公司价值的项目方面,限制性股票不是一种有效的激励方式;对于高成长性的公司来说,更应当选择股票期权而不是限制性股票。Hall&Murphy(2002)发现,当股权激励相对于现有的薪酬组合是一个额外支付时,股票期权(平价期权)能起到最大的激励作用。

2、会计处理的影响———相对于前述的投资冲动,国会计原则委员会25号意见书,要———股票期权采用内在价值为基础进行计量。内在价值是指股票的市价超出行权价格的差额。美国大多数公司发行的是平价期权,即行权价等于授权日的股票收盘价,期权的内在价值为零(当然这正体现了股权激励的目的———需要高管不断努力采取措施提升公司价值)。这种会计处理事实上就使公司无需考虑股票期权费用,从而提高公司的会计利润。但是,其他的股权激励契约就不具备这样的美化报表优势,因此,股票期权就成为那些希望利润较高公司的契约首选。这种做法直到1995年美国财务会计准则委员会(FASB)颁布了第123号准则,要求公司用在授予日的公允价值来计量薪酬成本。公允价值包含内在价值与时间价值,反映了公司的全部期权费用,大幅调低公司的会计利润,使股票期权的美化会计报表的优势消失。

Hall&Liebman(1998)研究指出,由于美国公众对于经理人的过高薪酬水平一直持有异议,而在内在价值法下的会计处理中,由于股票期权的内在价值为0,将使公众看不到经理人的实际薪酬,同时又可以提高公司的会计利润从而提高股票价格,美国公司就偏向于使用股票期权契约。Matsunaga(1995)的实证研究直接支持了股票期权契约选择与财务报告成本之间的关系。Dechow、Hutton&Sloan(1996)以及Core&Guay(1999)都发现,当公

司报告较差业绩所招致的成本很高时,会引起分析师的级别下调、投资者抛售,从而导致股票价格下跌、无法募集急需的资金等,公司会更多地选择对激励对象授予股票期权而不是其他激励契约。Core&Guay(2001)和Murphy(2003)进一步指出在成长性较高同时也是对较高业绩需求较大的行业,例如新经济、计算机、软件、医药公司等,采用股票期权的比例最高。

3、税收及现金流节约的影响———股票期权招致

了更多了税收支出

,就是随,股权,这样采用股票期权的所得税。从这个意义而言,如果想节约税收及现金流,应当采用非股票期权的股权激励方式,例如限制性股票或股票增值权等。从另一方面来看,如果想最大程度上获得股票期权美化公司的财务业绩,低税率的公司采用股票期权将是更为合适的。De2chow、Hutton&Sloan(1996)和Bryan、Hwang&Lilien(2000)都发现,有较高边际所得税率的公司不愿意使用股票期权,而会选择其他的激励契约;较低边际所得税率的公司才会更加愿意使用股票期权。

二、股权激励契约的结构研究

作为股权激励中使用最为广泛的契约形式,股票期权是契约结构研究的主要对象。因此,本文所进行的契约结构研究回顾,主要针对股票期权。一份股票期权契约的制定与执行,涉及3个重要的时间点:授予日、可行权日、行权日(及出售日)。围绕这3个时点,学术界进行了广泛的研究。研究结果显示,为了最大限度地获取私人收益,激励对象特别是经理人可能进行机会主义行为。

1、关键时点一:授予日———行权价的制定与操纵期权行权价如何设定是最优的,理论上讲是要使公司价值(或是股东价值)最大化。按照与授予日股票收盘价之间的关系,行权价分为低于授予日股价(价内期权)、等于授予日股价(平价期权)和高于授予日市价(价外期权)。由于价内期权意味着被激励对象即使不付出努力也可以获得收益,与股权激励的目的背道而驰,在美国受到禁止。大多数研究2009104　ECONOMICMANAGEMENTJOURNAL167

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