企业并购协同效应的财务分析（作业）(2)

三、案例背景

（一）、联想集团介绍

联想集团成立于1984年，由中科院计算所投资20万元人民币，11名科技人员创办，到今天已发展成一家在信息产业内多元化发展的大型企业集团。2002财年营业额达到202亿港币，目前拥有员工14000余入，1994年在香港上市（股份编号0992），是香港恒生指数成份股。2003年，联想电脑市场份额达28.99%，从1996年以来连续9年位居国内市场销量第一，至2004年3月底，联想集团已连续16个季度获得亚太市场（除R本外）第一，但在全球PC市场上，联想市场占有率不到3%，而且在全球PC市场上品牌认知度不高，在国际市场也缺乏销售渠道。（数据来源：IDC）。

（二）、IBM基本情况介绍

IBM，即国际商业机器公司，1914年创立于美国，是世界上最大的信息工业跨国公司，目前拥有全球雇员30万多人，业务遍及160多个国家和地区。2000年，IBM公司的全球营业收入达到八百八十多亿美元。联想收购的其个人计算机业务拥有全球最强的研发力量与品牌号召力，但由于高昂的运营成本，常年处于巨额亏损状态，已经失去金字招牌的光彩，变成了一个沉重的包袱。2004年12月31日，美国证券交易委员会公布的档案显示，到2004年6月30日为止，IBM的个人计算机业务亏损总额己高达9.73亿美元。

（三）、并购过程简介

2004年12月8日，联想宣布将以6．5亿美元现金和6亿美元的联想股票构成总价12．5亿美元收购IBM的全球台式机业务和笔记本业务 (personal computer division, PCD)，打造全球第三大PC企业。这次并购涉及的资产主要有：IBM在全球160个国家10000名员工的IBM笔记本、台式机业务及相关业务。具体包括：客户、分销渠道，包括直销客户和大企业客户，分销和经销渠道、互联网和直销渠道，涉及遍布全球的160个国家的2600名员工；IBM Think品牌及相关专利；IBM在中国的合资公司IIPC，但不包括系列服务生产能力。并购后的18个月内，IBM PC和联想分别沿用自己的品牌；之后可能整合品牌，启用双方的共同品牌。现任IBM高级副总裁IBM个人系统部总经理Stephen ward将担任新

联想的CEO。IBM将成为联想的首选服务和客户融资提供商，联想将成为ＩＢＭ的首选PC供货商。

在交易完成时，联想将拥有大约19000名员工。其中大约10000名员工来自IBM（其中有接近40％的人现在已经在中国工作，少于25％的员工在美国工作），大约10000名员工来自联想。年销售个人电脑增至1400万台，在160多个国家和地区销售产品，市场占有率超过7%。联想在2004年12月以125亿美元收购IBM个人计算机业务，成为全球第三大计算机生产商。在要支们的收心的总价中，65亿美兀以现金支付．余下6亿美元以新般支付，每股作价267港兀，馥批股份设有了3年的锁定期。在3年的锁定期结束时，ＩＢＭ将获得至少６ ５亿美元的现金和以发行价每股2675港元的821234.569股新股份和921,639，459股新无投票权股份。即ＩＢＭ将持有189%的股份成为联想集团的第一大股东，但是仅柏少于10%的股票有投票权。而联想集团的大股东联想拧股持股权比例将从日前的57%下降至大约46%，公众持股比例相应将至35%。联想公司的控制权不会出现任何变化。此外，还有５亿美元的净负债转到联想名下，使交易总额实际上达到17亿美元。并购前后的股权结构如下图所示：

图1 联想并购IBM前后股权结构图

有关于联想并购IBM PC业务的评论从来都是众说纷纭，有的人支持联想并购，虽然联想并购IBM并没有获得原先预计的那么多的效果，但是联想这几年的财报，利润及盈利能力等有了提高。认为但是联想并购的观点也大有人在，他们认为这种并购是“蛇吞象”，把它作为一个并购失败的典型案例， 本文通过联想并购后三年的财务指标，分析联想并购IBM PC业务后是否具有较强的协同效应，借此来判断联想在并购过程中出现的不足以及其借鉴意义。

四、联想并购IBM后财务分析

（一）管理的协同效应的财务分析

管理协同效应又称差别效率理论。管理协同效应主要指的是协同给企业管理活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益。

1、有关期间费用的指标分析

联想集团按照香港的会计准则披露年报，其综合损益表中并没有列示管理费

用和营业费用，但是根据性质我们可以判断出行政费用就是管理费用，销售及分销费用就是我们所称的营业费用。因此我们在计算两个指标时候，选用了行政费用和销售及分销费用。

3503002502001501005002005304.9996.842006295.6578.462007332.4384.5720086.382.69200932.3114.46管理费用净利润（%）营业费用净利润（%） 图2 2005-2009年联想集团期间费用净利润指标分析

可以看出，管理费用净利率和营业费用净利率在并购后的第一年里，即2007年到2008年这个财年里大幅度下跌。管理费用净利率从332.34%下降到了6.38%，营业费用净利率则从84.57%下降到了2.69%。虽然在接下来的一年有小幅度的回升，但是仍大大低于2005和2006财年的水平。我们仔细分析便会发现两个指标急剧变低的主要原因是净利润的下跌。此外营业费用净利率下跌另一个因素就是营业费用急速上升。从2007年的105583千美元上升到了1028323千美元，增幅达到521%。这主要是因为2007年里支付了巨额的重组费用电入了营业费用中。虽然在2009年度指标稍微有所回升，但还是和并购前的年份差距较大。可见截

至2009年，联想并购ＩＢＭ 业务后在减少期间费用，增加净利润方面做得不够好，还没有获得管理的协同效应。

2、衡量资产管理水平的指标分析

在进行并周转率指标分析前，我们一足要进行资产的结构分析，明确整个资产的构成。哪部分资产占总资产的比重较大。二是要对企业的性质进行分析。联想足一个制造业企业，其销售方式是通过分级代理形成一个大的销售体系，这样的性质 决定了存货和应收账款在联想内部占了比较重要的位置，用其周转率分析来衡量其资产管理水平比较具有代表性。另外固定资产所占的比重也比较大。所以我们选择了存货、应收账款、固定资产和总资产的周转率来进行分析。

6050403020100存货周转率200516.5833.33200615.1925.98200717.2921.66200847.9944.71200934.8325.91应收账款周转率固定资产周转率总资产周转率14.19312.342.789.362.510.072.636.222.68 图3 2005-2009年联想集团各周转率指标

从图中我们可以看出，存货周转率和应收账款周转率的变化趋势大致相同，

在并购后都先下降再都大幅度上升，到2009年度又下降。应收账款周转率下降后和并购前持平。固定资产周转率直略微下降，总资产周转率并购前后变化不大。可见除存货周转率外，各指标并没订多大改善。管理的协同效应也不明显。 （二）经营的协同效应的财务分析

经营协同效应主要指实现协同后的企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益，其含义为协同改善了公司的经营，从而提高了公司效益，包括产生的规模经济、优势互补、成本降低、市场分额扩大、更全面的

服务等。

1、衡量盈利能力的指标分析

单位02520151050200512.975.0324.285.98200612.774.5424.273.53200712.94.9723.115.582008140.172.68.16200913.961.114.223.68销售毛利率销售净利率净资产收益率主营业务现金比率 图4 2005-2009年联想集团各周盈利能力指标分析

从图4我们可以清楚的看出，联想集团在并购IBM PC个人事业部之后的销

售毛利率变化并不明显，仅仅从2007财年的12.9%上升到了2008财年的14%，只是略微有所上升。而销售净利率和净资产收益率这两个指标在并购的当年都猛然下降了，销售净利率从4.97%下降到了0.17%，而净资产收益率则从23.1%下降到了2.6%。两个指标虽然都在接下来的一年罩面有所回升，销售净利率为14.22%，净资产收益率为3.68%，但是仍然不如刚并购之时，只是并购后一年的一半多一点，可见其盈利能力在并购后并没有显著的增长，盈利能力并不能让人满意，还有待提高。

而主营业务现金比率表示每一元主营业务收入能够形成的经营活动现金的流入，该指标反映了企业主营业务的变现能力。通常说来，该比率指标值越高反映现金的自给能力越强。但是除了2007至2008财务年度，该指标从5.58%上升到了8.16%之外，其他年份都基本上保持平稳状态，变化并不大。我们仔细分析便会发现，这是因为并购的IBM PC业务一直都处于亏损状态，摊销费用过大，因此，在并购后的短期内肯定会造成联想的盈利能力降低。

从以上指标的分析，我们看出虽然联想正在逐渐摆脱并购ＩＢＭ ＰＣ业务

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