资本结构的地区差异研究(2)

=α+x_iβ+ε_i (1) 　　其中，γ就是本文研究的企业资产负债率(TR)，脚标i表示是第i个企业，α是截距项，β是5维的向量(β₁，β₂，β₃，β₄，β₅，即模型的斜率。x_i是模型的解释变量，也是一个5维的向量(ROA，SIZE，TANG，TAX，NTDS)，如果解释变量取得样本值，就得到样本矩阵X。ε_i是模型的扰动项。 　　基于各因素对资本结构的实际影响，本文将检验企业的盈利、企业的规模、企业的有形资产、企业的所得税、企业的非债务税盾这5个影响因素对企业资本结构的作用，并根据中国上市公司的数据对主流的实证结论做出实证检验。 　　3.中国上市公司区域资本结构的描述性统计 　　对我国十个经济发展程度不同的地区制造类上市公司资本结构的描述性统计(见表1)。 　 　　通过分析，可以发现： 　　第一，经济发达地区的上市公司数量也较多，如上海和广东分别为66家和72家；经济不发达地区的上市公司也较少，如云南和青海分别只有6家和5家。 　　第二，上市公司资本结构的地区差异与经济发展程度并不直接相关，如上海和广东地区的上市公司，其总账面资产负债率和短期账面资产负债率的均值是分别最高的，上海的上市公司总账面资产负债率为76.17%，是十地区中最高的，而广东的上市公司短期账面资产负债率为85.05%，是十地区中最高的。这与各地一般企业的情况不太一致，可能是因为无论经济发展程度如何各地企业都要达到上市要求，所以上市公司中的地区差别并不大。 　　第三，在盈利能力方面，上市公司与一般企业之间也不尽相同。上海的上市公司的净资产收益是最低的，为-3.88%；青海的上市公司却是最高的，为5.97%。这也说明用上市公司来衡量整个地区的资本结构可能并不很好，当然也可能是因为上海的上市公司上市时间较长有关，众所周知，上市公司的效益是“一年绩优，两年绩平，三年绩差”。另外，上市公司之间的业绩也是参差不齐的。最高的也是上海的上市公司，为21.75%；最差的是湖北的上市公司，为-68.02%。 　　第四，在企业规模方面，各地区的上市公司之间并无太大区别。只有青海的上市公司规模较小。 　　第五，在有形资产方面，各地上市公司的差异表现较大。最高的是广东的上市公司，为84.7%；最低的是上海，为28.9%。结果与上海是制造基地而广东是加工基地的普遍看法有所不同，说明广东制造业上市公司的资本密集程度非常高，上海的制造业上市公司的衰败，应该是与上海经济结构的调整定位有关。 　　第六，在税收方面，各地上市公司之间的差别很大。十地区平均的所得税率为1785%，最高的是山西，为31.04%，最低的是云南，为9.9%。说明各地对上市公司的税收政策有很大的差别，应该统一企业的税收负担，消除地区间税收的不平等。 　　第七，在非债务税盾方面，各地上市公司之间也有明显的差异。经济越发达的地区上市公司利用非债务税盾的水平也越高。如最高的上海，其上市公司的非债务税盾达到了20.08%，最低的青海只有8.94%。这说明经济越发达，信用环境也越好，上市公司能利用的融资工具也越丰富。因此，加强企业外部的信用环境建设对企业改善资本结构是非常重要的。 　　4.中国上市公司区域资本结构的实证结果分析 　　对我国上市公司区域资本结构进行横截面回归分析的结果见表2。由于山西、吉林、云南和青海四地的上市公司数量太小，所以只对北京、上海、广东、湖北、河南和江西六地进行了回归分析(见表2)。 　 　　通过分析，可以发现： 　　第一，盈利能力对各地上市公司资本结构的影响完全一致，都呈负相关的关系。只有上海和江西较显著，其余四地在统计上不显著。 　　第二，企业规模和有形资产对各地上市公司资本结构的影响不尽相同。北京、上海和河南三地上市公司的资产负债率与企业规模、有形资产之间是正相关，而广东、湖北和江西三地却是负相关。 　　第三，税收对各地上市公司资本结构的影响也不太一样。北京和上海是正相关且较显著，其余四地则是负相关，其中只有河南较显著。 　　第四，非债务税盾对各地上市公司资本结构的影响也不太一样。北京和河南是负相关且较显著，其余四地则是正相关，但只有广东显著。 　　 　　四、结论与启示 　　 　　中国上市公司区域资本结构的描述性统计分析说明了我国的区域发展政策必须注重加大对中西部欠发达地区的政策倾斜力度，加强欠发达地区的基础设施建设和制度环境建设，促进欠发达地区企业利用融资来提高竞争力的能力，逐步提升欠发达地区的经济实力并缩小与发达地区的差距。对上市公司区域资本结构进一步的实证检验结果并不能得出明确的结论。除了盈利能力对资本结构的影响不存在地区差异以外，企业规模、有形资产、税收和非债务税盾对经济发达程度不同地区的影响还有待继续研究。 　　 　　注： 　　①因不同行业的工业企业资产负债率之间存在较大差异，如2004年废弃资源和废旧材料回收加工业高达70.33%，而最低的石油和天然气开采业仅为34.53%。资料来源：《中国统计年鉴2005年》。 　　②Titman and Wessels(1988)采用的方法例外，他们采用的是因子分析(Factor analysis)而不是回归。 　　③文中数据来源于《中国统计年鉴2005年》，本文的面板数据回归是使用STATA8.0实现的。 　　 　　参考文献： 　　[1][美]埃德加·M·胡佛.区域经济学导论[M].北京：商务印书馆，1990. 　　[2]陈栋生主编.区域经济学[M].郑州：河南人民出版社，1993. 　　[3]郑长德.企业资本结构理论与实证研究[M].北京：中国财政经济出版社，2004. 　　[4]卢宇荣.资本结构的决定因素——西方资本结构理论综述[J].企业经济，2004，(11).

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